张雷,胡金康,陈文飞,孙燕萍,徐德厂,陈文兰,华安证券,高熵资产

1、行业的基本情况和同行业相比的差异

工业包装用纸,箱板纸和瓦楞纸的产量占到整个造纸行业的半壁江山。行业的集中度也是相对集中,跟其他纸种比较的显著特点就是市场容量非常大,整体需求虽然在放缓,但仍然有一定地增长。另一个特点就是和经济的相关性非常大。大家如果对中国经济有信心,对整个消费需求有信心的话,那么对我们行业也要有信心,如果认为还是需要有一定的时间恢复的话,我觉得我们整个行业复苏的时间可能也要长一点。

公司的业绩来说从一季度的情况来说,无论是环比还是同比,都好于基期。

和同行业相比,我们公司的短板是没有自备电厂,蒸汽和电都是需要外购。我们的蒸汽一直是从弘欣热电采购,双方约定根据市场煤价的波动进行价格的调整。在煤价比较高的时候,公司相对会有一定的成本优势,但在煤价低的时候,公司就会比有自备电厂的同行多负担成本。

公司所处的地理位置优势非常明显,所以,多年来生产一直产销平衡。

2、马来项目的情况

马来一期的项目是在国家出台“禁废令”后,为保证公司的优质原料供应而投资建设的。项目在去年10月正式投产,目前整体运行稳定,目前产销平衡,生产的产品中60-70%左右自用,余下的部分进行外销。马来西亚基地的再生纤维浆,可以保证箱板纸生产原料的来源和质量,也可以生产一些毛利更高的产品。再生纤维浆的品质接近于木浆,可以实现部分替代木浆。比如公司就开发了再生生活用纸,外销的客户中,也有用来做生活用纸、纸袋纸、建筑装饰新型材料、纸袋纸等领域的应用,若这些领域的客户能顺利拓展,销量增加,也将会为公司带来新的盈利增长点。

二期项目已经完成了很有的国内国外的审批手续,目前在和供应商进行技术和商务谈判。生产的产品是箱板纸,产品在东南亚或运回国内销售。根据目前的行情测算还是具有不错的成本优势。

3、生活用纸

生活用纸市场后入者品牌建立不容易,公司目前以原纸为主,效益贡献受原料价格波动影响较大。新开发的再生生活用纸目前出口为主,国内对再生生活用纸的接受度上还是有挑战。这方面还是需要国家出台一些鼓励政策和加大一引起扶持力度。我们相信环何生活用纸是个方向,特别是随着可持续发展得到越来越多的重视,大家环保意识的逐步提高,国内再生生活用纸市场会有很好的发展。

4、对外投资

公司目前对外投资主要是与专业投资机构合作,通过投资来平和主营业绩的波动的影响。对外投资的资金也都是前期财务投资的收益,原则是不占用主营资金。目前主要有金浦基金和容腾基金两个比较典型的项目。两个基金在投资标的金浦基金的项目偏中后期,已通过二级市场、回购等方式收回部分投资。容腾基金的项目偏中早期。目前对外投资的风险整体可控,能够给公司带来一些回报的。

5、股东回报

市场对行业估值整体偏低,公司有在努力提高内在价值,包括海外布局、对外投资、健康稳健的可持续发展。这次也根据公司的实际情况提出了分红的预案,同时也推出了回购方案。我们也希望在公司有能力的情况下回报市场。本次是第公司第一次进行回购注销,虽然回购资金量不算大,也算是一个尝试性的安排。

5、参观生活用纸生产线

根据提供的调研记录，我们可以从以下几个方面进行分析：

1. **产能信息及释放进度**：
   - 马来一期项目已正式投产，目前产销平衡，产能释放进度良好。
   - 二期项目已完成审批手续，正在与供应商进行技术和商务谈判，尚未投产。

2. **未来新的增长点**：
   - 再生生活用纸的开发和外销，尤其是东南亚市场。
   - 马来西亚基地的再生纤维浆，可以生产毛利更高的产品。

3. **国内外竞争情况及国产替代空间**：
   - 国内竞争情况：公司没有自备电厂，成本上可能处于劣势。
   - 国外竞争情况：马来项目具有成本优势，有助于拓展东南亚市场。
   - 国产替代空间：再生纤维浆接近木浆品质，有潜力替代部分木浆。

4. **行业景气情况**：
   - 行业整体需求放缓，但市场容量大，与经济相关性大，景气度受经济信心影响。

5. **销售情况**：
   - 国内销售受原料价格波动影响较大。
   - 海外销售以再生生活用纸为主，市场接受度有待提高。

6. **成本控制**：
   - 外购蒸汽和电，成本受煤价波动影响。

7. **产品定价能力**：
   - 再生纤维浆和再生生活用纸的定价能力取决于市场接受度和成本优势。

8. **商业模式**：
   - 以原纸生产为主，通过海外项目和对外投资来平衡业绩波动。

9. **坏账情况**：
   - 调研记录中未提及坏账情况。

10. **研发投入和进度**：
    - 未提及具体的研发投入和进度。

11. **护城河**：
    - 地理位置优势，产销平衡。
    - 再生纤维浆和再生生活用纸的开发，具有潜在的市场优势。

12. **产品名称及依赖原材料**：
    - 产品名称：再生生活用纸、箱板纸。
    - 依赖原材料：再生纤维浆、木浆。

13. **题材**：
    - 优势：再生纤维浆和再生生活用纸的开发，符合可持续发展趋势。
    - 劣势：没有自备电厂，成本控制上可能存在劣势。
    - 风险点：再生生活用纸的市场接受度和国家政策支持。

14. **分红情况及计划**：
    - 提出了分红预案，并推出了回购方案，具体分红计划未明确。

**综合分析**：
公司在马来项目上的进展和再生生活用纸的开发是其业绩增长的潜在动力。然而，没有自备电厂可能导致成本上的劣势。公司的对外投资和分红计划显示出对股东回报的重视。考虑到当前的经济环境，公司未来一年的业绩预期需要谨慎评估，特别是考虑到再生生活用纸市场的接受度和国家政策的支持。