第一章  「磐石」及「空中楼阁」重点摘要

随机漫步(p.4)
凡是未来发展方向不能依据过去行为加以推测者，就是所谓随机漫步（Random Walk）。用在股票市场上，指的则是短期的股价变动无法预测，理财顾问、盈馀预测，或複杂的图表模型都帮不上忙。

说得极端一些，随机漫步意味著一隻蒙著眼睛的猴子，对著报纸金融版掷镖挑选出来的投资组合，也会和专家挑选的组合一样好。

投资与投机(p.6)
投资是购买资产，以获得合理的可预期收入（例如股利、利息或租金收入），或长期增值的一种方法。而与投机的区别，常在于获得投资报酬的期间长短和报酬的可预测程度。投机客买进希望几天内或几週内就可以短期获利的股票，而投资人买进在几年内或几十年内可能会产生源源不绝，靠现金获利和资本利得的股票。

为何要投资？(p.7)
即使只是面对轻微的通货膨胀，我们也必须採取适当的投资策略以维持实质购买力，否则势必难逃生活水准日益低下的厄运。

投资的心态(p.8)
投资是需要下苦功的，就算把所有资金交託给投资顾问或共同基金代管，你也必须知道如何选择最适合你的顾问或共同基金。

投资的乐趣(p.8)
投资的乐趣之一是和其他投资者斗智，成功的投资人通常知识广博，善用与生俱来的好奇心和求知欲去创造财富。

两条投资的途径(p.9)
所有的投资报酬，不论是购买普通股股票或是稀有钻石，都和未来即将发生的事件有程度不等的关联，这正是投资之所以迷人的地方：一场以预测能力来决胜负的赌博。传统上，投资界的专家会用其中一种理论来评估资产价值：「磐石理论」或「空中楼阁理论」。

磐石理论(p.9)
磐石理论认为，不论是股票或房地产，每一种投资工具都有确定的内在标准…「真实价值」(intrinsic value)，可以经由仔细分析目前和未来的展望而算出。当市价跌破或涨过「真实价值」时，买进或卖出的时机就到了。

威廉斯主张股票的真实价值等于其未来所有股利的现值。因此，他建议投资人把未来可能取得的收入折算成现值。耶鲁大学著名的经济学家费雪(Irving Fisher)教授也大力鼓吹。

磐石理论的逻辑颇好，以普通股来说明最恰当。它强调股票的价值应该基于公司以股利形式所分配的未来盈馀：目前股利愈高，成长率愈大，股票就愈有价值。成长率的差异是衡量股价的主要因素。但是也包含了靠不住的变数…对未来的预测。

磐石理论必须倚赖未来成长幅度和成长期间的预测，所以它的基础不如所宣称的可信。

代表性的人物：

威廉斯《投资价值理论》(The Theory of Investment value)……折现的观念
费雪(Irving Fisher) 著名的费雪方程式
葛拉汉(Benjamin Graham)《证券分析》(Security Analysis)
巴菲特(Warren Buffett)《巴菲特写给股东的信》
空中楼阁理论(p.11)
空中楼阁的投资理论强调心理因素。凯因斯(John Maynard Keynes)认为专业投资人不该把精力用于估算股票的真实价值，而该用于分析大众未来的动向，以及在乐观时期他们会如何把希望建筑为空中楼阁。成功的投资人最喜欢抢先机，推测哪种情况最容易让大家建筑空中楼阁，然后比众人早一步下手。

凯因斯用英国同胞容易了解的名词来说明：股票游戏就好比当报纸选美的评审一般，你必须由上百张照片中挑出六张最漂亮的脸孔，选出的结果最接近全体评审的，就是赢家。聪明的玩家都知道，个人的审美偏好在竞赛中无关紧要，较聪明的做法是挑选其他人会选的。因此最佳策略不是挑选你认为最美的，而是推测一般人会推测的一般意见。

在空中楼阁的世界裡，每分钟都有乳臭未乾的傻瓜诞生，愿付更高的价格购买你的投资。因此，只要别人愿意出高价，价格根本不是问题。这没什麽道理可言，纯粹是大众心理。聪明的投资人要做的，就是比别人抢先一步。这个理论说难听一点，可以称为「比傻」理论。

在交换经济裡，资产的价值决定于实际或未来的交易。摩根斯坦(Oskar Morgenstern)是头号鼓吹者，他主张，寻找股票的真实价值好比大海捞针。他认为每位投资人的桌前都应该张贴下面这句拉丁格言：

“ 物品的价值所在，就是他人愿意支付的价格 ”

代表性人物：

凯因斯(John Maynard Keynes)《就业、利息和货币的一般理论》
席勒(Robert Shiller)《葛林斯班的非理性繁荣》
摩根斯坦(Oskar Morgenstern)

阅读心得

作者认为股价或指数是随机的，无论是分析师或是财经学者，皆无法准确的预测股价未来的走势，获得持续的报酬。为了证明股价的随机性，作者在第一章先介绍投资的二大门派：「磐石理论」与「空中楼阁理论」，前者偏重预测公司未来表现的基本分析，后者强调心理因素的技术分析。

磐石理论 （Firm-foundation theory）

磐石理论认为，每一家上市公司具有一种内在标准，用以衡量「真实价值」。威廉斯主张股票的真实价值等于其未来所有股利的现值。也就是投资人把未来可能取得的收入折算成现值。「折现」就是估算未来的现金流量，并将其转成现值，进一步的计算出报酬率。

磐石理论看起来是很棒的估价模式，但靠不住的变数是对「未来的预测」。对未来预测的困难在于以下几点：
1.「成长幅度」有多大？
2.「成长时间」持续多久？
3.「折现几年」？三年、五年或八年？

如果公司可以存活很久甚至不会倒（例如：中华电），那麽未来的现金流量就是每年收到的股利，这类公司具有稳定的现金股利。评价时，投资人通常不会要求比较高的盈馀成长率，并愿意给予比较长的折现年数。透过长时间的複利赚取稳定的报酬。

如果公司具有高成长的特性（例如：大立光），那麽估计每年的盈馀成长率就是重点项目。但对一家公司而言，高成长基本上是很难长时间的维持的。假使某公司今年的年成长是25%，隔年又是25%，第三年又继续成长25%，那代表经过了三年，该公司的获利成长一倍。这种公司在现实世界中，几乎很难找到。

磐石理论不仅要预测长期成长率，还要预测成长可以持续多久。当市场对于未来荣景持续过度乐观时，股票不仅可以折现未来，可能连来世都折现了。一般而言，除了少数的特殊行业，可以预测「五年内」的现金流，算是一个高难度的挑战。

成长股，是投资人追求的圣杯，尤其是在低本益比时早一步发现。关于长期成长率，建议把手中的持股，做一年的成长率预估，来年此时，再检验预估的准确率，自我验证的过程，是提升预测能力的不二法门。

空中楼阁理论 （Castles in the Air）

空中楼阁的投资理论强调心理因素。选美的推理代表了空中楼阁理论中价格评定的基本形式。对买主而言，一项投资值得该售价，是因为他预期能够以更高的价格售出。新买主当然也预期未来会有人以更高的价格接手。

心理学家丹尼尔‧卡尼曼（Daniel Kahneman）从心理学角度研究经济学，因为“ 将来自心理研究领域的综合洞察力应用在了经济学当中，尤其是在不确定情况下的人为判断和决策方面作出了突出贡献 ”，因而获得2002年度诺贝尔经济学奖。

长期以来，正统经济学一直以「理性人」为理论基础，透过一个个精密的数学模型构筑起完美的理论体系。而卡尼曼等人的行为经济学研究则从实证出发，从人自身的心理特质、行为特徵出发，去揭示影响选择行为的非理性心理元素，其矛头直指正统经济学的逻辑基础「理性人假定」。

行为经济学强调，人们的行为不仅受到利益的驱使，而且还受到多种心理元素的影响。「前景理论」把心理学研究和经济学研究有效地结合起来，揭示了在不确定性条件下的决策机制。本书的第十章即是「行为财务学」，藉此可瞭解自己与他人、理性与非理性的交互影响。

空中楼阁理论的瓶颈在于群众心理因素难以量化，猜测群众的想法是困难的，因为牵动股价走势的因素太多太複杂，包括总体经济的景气循环、利率的变化（资金成本）等，也包括个别公司的兴衰起落。因此，相信空中楼阁理论者，大部分採技术分析的方法，利用过去历史的统计资料，找出重複性很高的技术指标、量能指标、商品指标、市场指标等，预测未来股价的走势。

磐石理论是比聪明，但要担心聪明过头，高估了盈馀成长及折现来世。空中楼阁理论是比傻的，但要担心找不到下一个傻瓜，自己变成最后一个傻瓜！

到底是当聪明人好？还是当傻瓜好？

磐石理论重视的是企业价值，在价格低于价值时买进，并长期的持有。如何评估企业的价值？（选股）是信奉磐石理论者的第一项修练。有耐心的等待，（等待）包括持有或等待合理买点是第二项修练。通常在低本益比时买进，除了赚取股息还可以赚取本益比的上升。

空中楼阁理论重视的是企业的梦，有梦想的题材，方能成为投资人热烈追求的目标，而这个梦，经常不是掌握在投资人的手中！

作者：贤哥不错