M1环比、M2环比、A股指数同期走势

M1反映着经济中的现实购买力,是经济周期波动的先行指标。

经济周期与资产配置

在经济周期中,进行大类资产配置赚的是什么钱?赚的是货币传导过程中,各类价格水平及名义利率调整的时间差的钱。首先,利率调整滞后于价格水平调整,费雪效应表达式,名义利率=实际利率+预期通货膨胀率,在短期背离而在中期成立。 在短期货币供给增加拉升价格水平,但使名义利率下降。在中期通过信用扩张——价格水平上涨——企业盈利改善——投资和库存增加——经济产出增加——利率上涨的传导链条,名义利率的上涨幅度和价格水平涨幅大致相当。其次,资产价格调整快于商品价格调整。在信用扩张初期,对未来经济增长预期改善( 提升公司盈利预期),同时流动性环境宽松(相对低的贴现率),资本市场通常能较快速的对政策信号做出反应,而商品价格的调整则依赖于供求关系的逐步转变。

预期价格水平与名义利率的相对变动,决定投资者应该选择持有资产(或商品)还是资金(或债券)。对于权益类资产和商品的持有者,利率是持有资产的时间成本,而资产(或商品)的价格水平变动是持有的时间价值。对于资金和债权类资产的持有者,价格水平变动(通货膨胀率)是持有资金的时间成本,而利率是持有资金的时间价值。

货币传导过程中,各类价格水平与名义利率调整存在的时间差,使得相应调整资产与资金的配置策略有利可图。在信用扩张时期,持有资产是明智的选择:信用扩张初期,货币供给增加在短期使名义利率降低,使持有资产的时间成本降低;同时,信用扩张在中期将推动价格水平上涨,促进企业盈利改善,进而提高持有资产的预期回报率。反之,在信用紧缩时期,持有资金是明智的选择。

历史数据上看2007年,2009年和2015年三轮牛市,M1同比增速最高分别在21.93%、34.53%和25.13%,均处于信用扩张期,经济增长预期好转且流动性环境宽松。时间上看,M1增长率领先股票指数约2个月,股市对信用扩张的反应速度最快。M1增长率领先国债收益率约1年,当信用扩张经历传导,反应在利率时,基本是一轮周期的结束,信用紧缩时期的欲将到来。

对信用周期的不同阶段进行分析:

在信用扩张初期,股市往往表现为快速上涨,形成“水牛”、“改革牛”,债券呈牛尾熊头行情。在信用扩张初期,经济在经历过信用紧缩期之后,往往处于衰退期和经济复苏期之间,信用扩张是经济初步筑底的信号,同时股市处于低位;在逆周期政策调控下,流动性环境宽松,并且通常伴随政策体制改革,拉动经济复苏形成经济增长预期,股市快速上涨,例如2007年,2009年和2015年的牛市。 债市方面,若货币政策充分宽松,在信用扩张初期可能出现股债双牛行情(例如2015年股债双牛),但随着经济基本面持续修复,债券收益率终将升高,债市熊市将近。

信用紧缩初期,经济延续较好的基本面情况,股市牛尾熊头,债市走弱。在信用紧缩初期,经济延续较好的基本面情况,企业盈利持续改善,企业增加投资支出,市场情绪并不悲观。例如在2017年股市形成一轮“业绩牛”,就是在2015信用扩张期后,股市自高位回落,较好的经济基本支撑股市震荡上行。经济基本面好转,市场风险偏好降低,利率上行使债市走弱。

信用紧缩中后期,市场弥漫悲观预期,股市下跌,利率下行使债市走强。在信用紧缩中后期,经济面临下行压力,信用紧缩拉低价格水平,企业投资谨慎,上市公司业绩频繁暴雷,虽然名义利率降低,但一时无法阻挡信用收缩的趋势,市场弥漫悲观预期,股市下跌,债市开启牛市。

来自《经济周期与信用周期及资产配置的逻辑》---中国银河证券研究院

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